【IPO价值观】百康光学获比亚迪加持仍增收不增利，主营业务陷入增长困局

集微网消息，LED照明技术以其优异的照明效果、节能表现以及使用寿命等优势，正在加速迭代原有技术方案，特别是新能源汽车的快速发展以及传统照明市场的庞大替代需求，已让LED产业链企业受益成长。其中，浙江百康光学股份有限公司（以下简称“百康光学”）借助行业景气快速发展壮大，正在加速创业板IPO上市进程。

不过，近日笔者透过IPO招股书发现，百康光学近年发展并不顺利，其正面临毛利率持续下滑的窘境，且新业务营收越高，毛利率越低。与此同时，在上游原材料缺货涨价、市场需求下降的背景下，百康光学加码汽车照明业务背后，未来仍将承受业绩下滑风险。

毛利率逐年下滑，未来仍将继续承压

百康光学主要从事以光学透镜为核心的非成像光学产品的研发、设计、生产和销售，主要产品为光学透镜及配套精密注塑模具、汽车氛围灯及其组件，主要应用于汽车照明、通用照明、安防监控等下游行业。

其中，在汽车领域，百康光学产品已成功导入法雷奥、马瑞利、海拉等全球前五大车灯企业及比亚迪、长城汽车、福田戴姆勒、江淮汽车等主机厂；在通用照明领域，百康光学同样进入了全球知名照明企业昕诺飞（原飞利浦照明业务）、朗德万斯（原欧司朗照明业务）的供应链；在安防领域，海康威视、大华股份两家龙头企业均是其客户。

自成立以来，百康光学承接了大量汽车照明、通用照明、安防监控等业务，并与核心客户保持良好合作关系，由此带来了营收的持续增长。招股书显示，近三年及一期（下称“报告期”），百康光学各报告期期末营收分别为2.24亿元、2.63亿元、2.85亿元、1.78亿元，增提处于稳步增长状态。

不过，其毛利率表现并不理想，报告期各期末分别为42.64%、41.77%、35.97%和 36.18%，整体处于下滑状态，导致了增收不增利的情况发生，如2020年其净利润为3640.99万元，不及2019年的4508.05万元。

进一步分析发现，报告期内，剔除运费、出口费影响后，百康光学的光学透镜业务毛利率分别为42.09%、41.43%、37.1%、36.7%；汽车氛围灯及其组件业务的毛利率分别为43.23%、46.03%、26.57%、31.75%，整体处于下滑状态。而报告期内，这两大业务营收占比达9成，主营业务毛利率下滑，导致整体毛利率的下滑。

而造成主营业务毛利率下滑的主要原因中，产品售价及成本变动已成为重要影响因素。

报告期内，其光学透镜的销售单价分别为1.45元、1.37元、1.62元、1.68元，呈先降后升趋势，2021年H1较2018年增长15.86%；不过，成本的涨幅更高，在原材料采购成本、人工成本、制作费用集体涨价推动下，报告期内，不含运费等成本，光学透镜单位成本分别为0.82元、0.76元、0.93元、0.98元，2021年H1较2018年涨幅达19.51%。售价涨幅不及成本涨幅，导致毛利率下滑。

同时，随着汽车照明业务营收规模越大，对其毛利率的不利影响越大，其中，2020年度光学透镜产品单位材料相比2019年度增长27.77%，主要原因系汽车照明透镜销售占比上升较快，汽车照明领域光学透镜产品体积较大，单位产品原材料耗用较多，单位材料上升幅度大于销售单价变动幅度，引起光学透镜产品毛利率略有下降，加剧百康光学增收不增利的趋势。

汽车氛围灯及其组件业务方面，报告期内销售单价分别为58.17元、85.61元、48.63元、46.36元，2021年H1较2018年下降24.59%；对应单位成本分别为33.02元、46.2元、35.36元、31.63元，2021年H1仅较2018年下降4.39%。售价降幅大于成本降幅，引发毛利率下降；同时，毛利率较低的汽车氛围灯及其组件业务营收越多，主营业务毛利率下降越大。

而星宇股份、帝宝工业等可比上市公司的同类型业务毛利率则处于稳步提升状态，2020年及今年上半年，星宇股份汽车氛围灯及其组件业务的毛利率已分别提升至27.30%、25.80%，帝宝工业也分别提升至24.22%、26.38%，均高于百康光学。

未来若百康光学的产品售价仍无法改善、成本也无法得到很好控制，其毛利率仍存在继续下跌的风险。同时，鉴于汽车氛围灯及其组件业务毛利率偏低，未来随着汽车氛围灯及其组件业务收入继续增加、收入占比持续上升，百康光学综合毛利率存在继续下降风险。

市场需求下降，主营业务陷入增长困局

除了毛利率面临继续下降的可能，百康光学的营收也要经受下滑风险，包括安防照明、普通照明、汽车照明三大经营领域，均存不确定性。

招股书显示，百康光学2018年-2020年营业收入的年复合增速为12.7%，不及可比企业星宇股份的20.13%，其中，2020年营收同比增速已从2019年的17.32%下降至8.26%；在营收规模上，百康光学同样不及星宇股份等可比企业。

笔者注意到，报告期内，百康光学的普通照明业务营收比重持续下降，已从2018年的50.03%下降至今年上半年的21.37%；营收规模相应大幅下滑。安防业务营收比重虽然相对稳定些，但整体也呈下降趋势；营收规模也是稳中有降，如2020年来自安防领域的营收为2624.72万元，较2019年减少了将近700万元。

疫情是造成百康光学这两大业务2020年营收大幅下滑的重要原因之一。其中，对普通照明业务，因该市场自2018年起同比增速下滑，百康光学主动收缩业务，目前仅维系昕诺飞、朗德万斯等少数中高端客户。随着投入的下滑，未来该业务营收存在继续下滑可能。

而在安防领域，百康光学主要客户为海康威视、大华股份，这两家企业已经形成寡头效应，且市场趋于饱和，根据Omdia统计数据，2020年全球监控设备市场同比下滑3.8%，未来成长空间有限；而且，随着超低照度成像技术的成熟，以及市场对光污染的排斥，未来对补光用LED灯的需求存在减弱可能，将对百康光学的安防业务产生不利影响。

而在汽车照明领域，根据Yole Developpement数据，2018年全球汽车照明市场总额为290亿美元，预计2024年将达到388亿美元；2018-2024年复合增长率为4.9%。其中，LED车灯正在加速对卤素灯的渗透，根据海拉官网公布的2019年总结和2020年展望报告，2017年全球LED大灯渗透率在10%左右，预计到2023年将达38%。

百康光学自2013年以来，借势汽车照明技术换挡机遇以及新能源汽车行业持续景气，其营收比重持续加大，为了发展汽车照明业务，百康光学不惜主动收缩普通照明业务，将有限资源集中于汽车照明领域产品的研发和市场开拓。报告期内，百康光学汽车照明业务贡献营收比重已从2018年的34.17%提升至今年上半年的49.86%。

不过，在芯片短缺冲击下，全球汽车减产持续蔓延，根据Auto Forecast Solutions最新数据，截至11月7日，全球汽车已累计减产983.7万辆，预计今年将减产超1100万辆。另外，根据中汽协数据，我国汽车产销量已在2018年-2020年连续三年同比下滑；在疫情影响下，未来仍将呈下降趋势，势必对二级供应商百康光学的营收产生影响。

事实上，今年Tier1受全球汽车减产影响，包括佛吉亚、麦格纳在内的跨国Tier1已多次下调财报预期，作为二级供应商，百康光学的营收已受到影响。截至今年上半年，百康光学对第一大客户法雷奥贡献的营收比重已从去年的19.07%下滑至13.8%。根据行业预测，汽车行业仍将承受1-2年的市场低迷压力。

另外，在汽车氛围灯业务方面，虽然百康光学已与比亚迪、福田戴姆勒、合众汽车、江淮汽车等整车企业建立了合作关系，但该业务营收主要来自比亚迪的汉、宋PLUS车型，未来随着这两款车继续热销，或将成为百康光学汽车照明业务最大的营收增量，不过，全球汽车减产背景下，能否抵消部分客户减单带来的损失仍需进一步观察；且由于该业务毛利率低，增收不增利的情况将持续存在。百康光学同时面临部分客户更换供应商的风险，其中，吉利汽车已从2020年起放弃选用百康光学的汽车氛围灯产品。（校对/James）