【中报快解】扬杰科技中报喜忧参半：毛利率创新高，却为何现金流下滑34%、汇兑损失暴增？

核心观点：

• 收入创同期新高、盈利同步高增：上半年营业收入45.15亿元，同比增长30.69%；归母净利润7.71亿元，同比增长28.18%；扣非净利润7.24亿元，同比增长29.58%——扣非增速高于归母增速，盈利质量成色足。

• 三大成长引擎清晰可见：汽车电子收入同比增长超100%，AI数据中心板块营收同比增长近翻倍（公司新设AI事业部），SiC业务收入同比增长近翻倍。

• 毛利率与费用率"一升一升"：主营毛利率34.63%（+1.57pct），产品结构升级持续兑现；但汇兑损失致财务费用同比+363.27%，期间费用率上升至16.16%（测算值），净利率较上年同期微降。

• 现金流是本期最大"减分项"：经营现金流净额4.99亿元，同比下降34.13%，主因美元结算销售回款减少及锁定核心原材料增加备货支出；同时汇率变动使现金减少1.04亿元。

• 订单能见度良好：期末剩余履约义务40.68亿元，其中37.92亿元预计于2026年内确认，下半年收入具备较强支撑。

• 需重点跟踪的风险：欧盟制裁诉讼进展、汇兑波动、存货跌价计提（上半年计提5,891.73万元）及经营现金流修复。

一、行业背景与公司定位

公司定位：功率半导体IDM厂商，产品覆盖功率二极管、MOSFET、IGBT、SiC/GaN第三代半导体及模块，下游聚焦AI数据中心、新能源汽车、光储充、工业与消费电子，宣称实现"行业TOP大客户全覆盖"。

公司在半年报中对上半年行业环境的判断十分明确："功率半导体行业受益于AI数据中心、新能源汽车、光储等领域需求爆发，叠加8英寸成熟制程产能紧缺，呈现景气度上行、量价齐升的发展态势"。这意味着上半年的高增长并非单一公司的α，而是"行业β＋公司α"共振的结果——β来自AI算力与新能源车对功率器件的需求激增，α则来自公司高附加值产品（MOSFET、IGBT、SiC）的持续放量。

行业地位方面，公司多次蝉联中国半导体行业协会"中国半导体功率器件十强企业"前三强，在OMDIA全球功率半导体discrete榜单排名第八，并斩获全国首张芯片国产化权威认证、中国SiC器件IDM十强企业等荣誉；报告期内1200V SiC MOSFET产品获CSPSD 2026优秀技术创新产品奖。

二、业绩总览：核心财务指标全景

2.1 主要会计数据（合并口径）

2.2 期末资产状况

2.3 收入与利润增长对比（亿元）

2.4 三个维度的"增长质量"观察

① 扣非增速(29.58%)＞归母增速(28.18%)：本期非经常性损益4,641.77万元，占比不大且以上年为低基数，说明利润增长主要由主业驱动。

② 收入增速(30.69%)＞成本增速(26.87%)：剪刀差约3.8个百分点，综合毛利率（测算）由33.79%升至35.72%，"量价齐升"获得报表验证。

③ EPS增速(26.79%)＜归母净利增速(28.18%)：股本因GDR发行等因素较上年同期有所扩大，轻微摊薄每股指标。

三、收入解构：谁在驱动30.69%的增长？

3.1 分产品：器件主业挑大梁，芯片、硅片全面正增长

解读：占主营收入91%的半导体器件收入同比增长32.31%、毛利率提升1.50pct，是本期增长的绝对主力——器件直接面向终端应用，其高增长与汽车电子、AI数据中心的放量直接对应；芯片（+9.91%）与硅片（+22.89%）虽体量较小，但毛利率同步改善（+2.07pct、+0.88pct），显示IDM内部协同与产能利用率良好。三大产品线收入、毛利率"全绿"，在功率半导体行业中并不多见。

3.2 分下游业务：汽车电子翻倍，AI数据中心与SiC接棒

解读：三大引擎处于不同成熟度——汽车电子已进入收获期（公司已取得多家国际标杆整车厂和Tier1认证）；AI数据中心处于"认证导入放量"阶段，公司为此专门新设AI事业部，组织架构层面的投入表明管理层将其视为战略级赛道；SiC则处于"产品+产能"双释放阶段。这种"一高一快一潜"的梯次结构，是收入可持续性的关键。

3.3 订单能见度：40.68亿元剩余履约义务

截至报告期末，公司剩余履约义务金额为4,067,646,241.48元（约40.68亿元），其中3,792,493,851.42元（约37.92亿元）预计将于2026年度内确认。以本期主营收入44.14亿元为参照，该在手订单约相当于半年主营收入体量（测算），为下半年收入延续30%左右的增长提供了较强的能见度支撑。

四、盈利解构：毛利率创新高，减值与汇兑"吃掉"一块利润

4.1 利润表主行扫描

4.2 毛利率：主营毛利率34.63%，同比+1.57pct

主营口径毛利率34.63%（+1.57pct）；按整体营收与营业成本测算的综合毛利率约35.72%，较上年同期33.79%提升约1.93pct。改善动力有三：一是产品结构升级（汽车电子、AI数据中心、SiC等高附加值产品占比提升）；二是8英寸产能紧缺下的量价齐升；三是内部降本增效——上半年人效提升超15%、机效提升超5%、坪效提升超8%，VAVE价值工程与VSM价值流分析落地。

4.3 两项减值合计9,337万元：利润表中最值得注意的"暗线"

解读：信用减值扩大与应收账款规模扩大直接相关（期末应收账款24.21亿元，占总资产13.89%、占比较上年度末+2.75pct，因业务规模扩大）；存货跌价计提加大则与公司"锁定核心原材料"的备货策略有关（见现金流部分）。若按上年同期减值水平测算，本期利润总额可再多出约5,514万元——即减值因素约拖累利润总额增速8个百分点（测算：还原后利润总额增速约34.5%，实际26.56%）。这是高景气报表中容易被忽略但必须跟踪的科目。

存货明细佐证：期末存货账面余额17.80亿元，本期计提跌价准备5,891.73万元，累计跌价准备8,807.67万元，账面价值16.92亿元；结构上原材料5.51亿元、在产品4.07亿元、库存商品7.72亿元（另有少量其他类别）。

4.4 非经常性损益与少数股东损益

非经常性损益合计4,641.77万元，其中金融资产公允价值变动及处置损益4,123.77万元、委托理财收益1,511.57万元、政府补助362.44万元，扣除所得税影响886.50万元后归入归母口径。体量仅占归母净利润的6%，成色干净。

少数股东损益为-1,385.22万元（上年-446.76万元），即控股子公司层面处于亏损扩大状态。这解释了一个报表细节：净利润总额7.57亿元反而低于归母净利润7.71亿元——子公司亏损按持股比例由少数股东承担了一部分。该科目对归母利润影响为正贡献。

盈利解构小结：毛利率上行1.57pct、扣非增速29.58%确立盈利质量；但同期减值多提5,514万元、财务费用多发生8,399万元（由-2,312万元转为+6,087万元），两大约束使净利率（测算归母口径）由17.41%微降至17.07%。盈利能力方向向上、幅度被"汇兑＋减值"压制，属于典型的"成长期的成本"。

五、费用与研发：6.01%研发费用率背后的技术纵深

5.1 期间费用：三费随收入同步，财务费用"独立行情"

财务费用+363.27%的成因：公司披露，"主要为，报告期内，外汇汇率波动，汇兑损失增加"。上年同期财务费用为-2,312万元（净收益），本期转为+6,087万元（净支出），一来一回影响利润约8,399万元。同时汇率变动对现金及现金等价物的影响为-1.04亿元（上年-970万元，-971.09%）。公司以远期结售汇等工具对冲，期末衍生品合约余额约8.04亿元，报告期产生损益58.60万元——对冲基本中性，套保而非投机的定位清晰。

5.2 研发投入：金额与强度双高

上半年研发投入2.71亿元，同比增长23.14%，研发费用率6.01%。截至报告期末累计获授知识产权741件，其中国内发明专利148件、实用新型499件、集成电路布图设计71件、软件著作9件、外观设计14件；报告期内申请45件、获授权28件。

5.3 技术平台进展速览

解读：研发费用率6.01%在功率半导体IDM中处于较高水平，且投入方向与收入增长引擎严格对齐（SiC→新能源车、GaN→AI数据中心/车载、IGBT→工控车规）。技术叙事与财务数据互相印证：三大高增业务恰好全部落在公司重点研发投入的赛道上。

六、现金流解构：利润的"高增长"与现金的"负增长"

6.1 三大现金流全景

6.2 经营现金流为何下滑34.13%？

公司给出的解释非常具体："主要为，报告期内美元结算的销售回款减少及锁定核心原材料支付的现金增加所致"。拆解现金流量表可以验证：

解读：销售收现仅增4.51%，远低于收入增速30.69%——收入更多沉淀为应收账款（期末24.21亿元，占比较上年度末+2.75pct）；同时"锁料"策略使采购付现大增16.01%，存货相应抬升至16.92亿元。收现比（销售收现/营业收入，测算）由上年86.62%降至69.27%，净现比由1.27降至0.66。这组数据揭示了本期现金流的实质：不是回款质量恶化，而是"美元回款节奏＋战略性备货"两因素叠加。但应收与存货的双升仍需持续跟踪，防止景气回落期的减值反噬。

6.3 投资与筹资：扩产不停步，主动降杠杆

投资活动净流出6.21亿元，其中购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付5.49亿元，在建工程期末22.10亿元（占总资产12.68%），七号厂车规模块封装项目主体结构封顶，扩产节奏与订单增长匹配。

筹资活动由上年净流入2.94亿元转为净流出2.13亿元，公司披露主因"偿还债务支付的现金增加"——在GDR资金充裕（详见第八节）背景下主动压降有息负债，期末短期借款19.12亿元、长期借款5.31亿元，资产负债率（测算）40.61%，与期初40.70%基本持平，财务结构稳健。

本节要点：现金流是本期报表唯一的"明显减分项"：经营净现金流-34.13%、筹资转负、汇率再抽走1.04亿元，期末现金及等价物32.09亿元。好处是公司"弹药"依然充足（货币资金35.89亿元＋交易性理财7.33亿元，合计约43.2亿元），坏处是若美元回款节奏与备货策略延续，全年净现比大概率低于1，需观察应收/存货周转是否在下半年回归。

七、资产负债表解构：重资产化进行时

7.1 资产端

解读：固定资产＋在建工程合计64.25亿元，占总资产36.87%（测算），典型的IDM重资产扩张期形态；叠加应收、存货，经营性资产占比高企。期末受限资产合计10.02亿元（账面价值6.28亿元），主要为保证金及抵押类资产，规模可控。

7.2 负债与权益端

八、资本开支与募集资金：GDR资金"精准转投"两大新项目

报告期公司投资额达1,666,554,654.83元（16.67亿元），同比增长660.86%，扩张力度显著。资金保障来自GDR募资：

关键动态：GDR对应募投项目已结项，结项后的募集资金投向变更为两大新项目——车规级功率半导体模块封装项目与AI基础设施用功率器件生产线技改项目。这一转向与收入端"汽车电子翻倍、AI数据中心近翻倍"形成完整闭环：募集资金的投向、产能的建设（七号厂封顶）、订单的增长三者指向同一战略方向，属于研究视角下"言行一致"的正面信号。

九、风险透视：四大变量如何跟踪

风险一：欧盟制裁与诉讼（最重大不确定性）

2026年4月23日，欧盟委员会第2026/504号决定及第2026/509号实施条例将公司列入制裁相关清单；公司于2026年6月26日向欧盟普通法院递交起诉状，请求撤销相关决定（半年报"重大事项"部分）。该事项对欧洲市场拓展、海外客户合作及供应链安排的实质性影响范围，取决于后续司法程序与条例执行细节，是下半年最需跟踪的外部变量。

风险二：汇率波动

财务费用同比+363.27%（汇兑损失增加）、汇率变动致现金减少1.04亿元、境外销售与美元结算敞口随收入扩大。公司虽以远期结售汇对冲（期末合约余额约8.04亿元，报告期损益58.60万元），但套保只能平滑而非消除波动。

风险三：经营现金流与营运资本

经营现金流-34.13%，应收账款24.21亿元（+2.75pct）、存货16.92亿元双升；本期存货跌价计提5,891.73万元、信用减值3,448.64万元。若下游需求波动，营运资本存在反向释放或继续沉淀的双向可能。

风险四：行业周期与产能消化

本期景气建立在"AI＋新能源车＋8吋产能紧缺"之上。在建工程22.10亿元、固定资产42.15亿元的重资产结构，以及七号厂等新产能陆续投放，若遇行业下行存在折旧压力与毛利率弹性风险。缓释因素：40.68亿元在手履约义务与车规/AI高壁垒客户结构。

十、股东结构与回报

解读：2025年度每10股派现5.00元、合计2.72亿元已于2026年5月8日实施完毕，落地了"质量回报双提升"承诺；股权结构集中稳定，北向资金（香港中央结算）报告期小幅增持，治理层面未现异常信号。

十一、总结：一份"高景气＋真成长＋有暗线"的中报

基本盘（加分项）：收入+30.69%、归母净利+28.18%、扣非+29.58%、主营毛利率34.63%（+1.57pct）、加权ROE 7.77%（+1.14pct），五大核心指标同向改善；汽车电子（+100%以上）、AI数据中心（近翻倍）、SiC（近翻倍）三大引擎与40.68亿元在手履约义务，为下半年提供增长续航；GDR资金转投车规模块与AI功率器件产线，战略、资金、产能、订单四点一线。

暗线（扣分项）：财务费用+363.27%与两项减值合计9,337万元，合计侵蚀利润约1.4亿元量级（测算）；经营现金流-34.13%、净现比0.66，收现比降至69.27%；归母净利率17.07%较上年同期微降0.34pct。这些约束共同指向同一主题——增长的"含现量"暂时低于"含金量"。

最大变量：欧盟制裁诉讼。它既可能压制估值（外部不确定性溢价），也可能随诉讼进展明朗而被市场重新定价，是基本面之外最值得盯住的事件。

扬杰科技2026年半年报是一份"主业强劲、结构升级、现金流暂时失速、尾部风险明确"的中报：成长逻辑（车规＋AI＋SiC）经过报表验证且与资本开支方向一致；对投资者而言，下半年观察点依次为——经营现金流修复情况、汇兑与减值是否见顶、欧盟诉讼进展、以及40.68亿元订单向收入的转化节奏。