【IPO价值观】消费电子需求下行，深度捆绑大客户的中感微如何扭亏？

21世纪以来，耳机市场分别经历了数字化、无线化和智能化三次浪潮。2016年，随着苹果AirPods的面世，耳机智能化的浪潮兴起。在听音乐之外，耳机开始有了更多智能功能，表现有真无线、语音助手、智能翻译、听觉增强、运动和降噪六大应用。

经过几年的快速发展，2021年国内无线耳机市场出货量达到了相当规模。根据IDC数据，2021年中国品牌无线耳机出货量为1.2亿副，同比增长26%，其中TWS蓝牙耳机、非TWS蓝牙耳机出货量分别为7,932万副、4,068万副，出货量占比分别为66.1%、33.9%。据IDC的预测，2021-2025年中国品牌蓝牙耳机出货量均将持续增长，年均复合增长率超过10%。

无线耳机的高增也带动了蓝牙音频芯片的旺盛需求，国内市场上也涌现了一批做相关芯片产品的公司，如恒玄科技、炬芯科技、中科蓝讯、无锡中感微电子股份有限公司（简称“中感微”）等。恒玄科技、炬芯科技、中科蓝讯已先后登录A股市场；近期，中感微也开启了A股IPO进程。

蓝牙音频SoC芯片撑起公司业绩

中感微主要产品为蓝牙音频传感网SoC芯片、锂电池电源管理芯片及视频传感网芯片。2019年、2020年及2021年（下称，报告期），中感微主营业务收入分别为23,126.52万元、20,251.7万元及23,774.2万元。

其中，蓝牙音频传感网SoC芯片是其主要营收来源。报告期内，该业务营业收入分别为19,946.19万元、17,506.86万元、20,709.51万元，在主营业务收入占比分别为86.25%、86.45%、87.11%。

据招股书披露，中感微的蓝牙音频传感网SoC芯片采用多核异构架构，单芯片集成高性能蓝牙和应用双处理器及DSP音频数字信号处理器，同时集成蓝牙射频子系统、音频子系统、电源管理子系统、存储子系统等多个功能模块，可以在单一芯片上实现一个系统所具有的信号采集、转换、存储、处理、输入和输出等功能。

目前，中感微的蓝牙音频传感网SoC芯片主要应用于蓝牙音箱、蓝牙耳机、蓝牙车载等产品。

在蓝牙音箱方面的应用主要为便携式蓝牙音箱。经销商将WS9638、WS9641及WS9623等蓝牙音频传感网SoC芯片销售至模组厂后，由模组厂添加天线、外部闪存、系统级ESD/EMI保护器件后形成专用蓝牙音频主控模块销售给蓝牙音箱OEM厂商，再由OEM厂组装为成品蓝牙音箱向终端品牌商供货。目前主要终端应用品牌为哈曼国际，含哈曼国际旗下的JBL、哈曼卡顿及AKG三个子品牌。

在主攻高端蓝牙音箱芯片技术及市场的同时，完成了智能耳机芯片技术的积累。SoC芯片用于头戴式、挂颈式、商务单边蓝牙耳机及无线蓝牙电竞耳机等蓝牙耳机领域。目前，集成 TWS、主动降噪、语音唤醒及识别等智能功能的智能TWS耳机蓝牙音频主控芯片WS9655已完成流片，正处于样片测试阶段。该芯片量产后有望推动中感微主要产品应用领域从原有的中高端蓝牙音箱拓展到中高端TWS耳机领域。

除上述蓝牙音箱及蓝牙耳机应用外，凭借新一代高性能WS9648产品，中感微进入蓝牙车载音响市场。目前，该芯片通过美国专业音频设备供应商JH Audio提供车载蓝牙音响主控芯片，在实现传统蓝牙音响功能的基础上可为搭载相同车载音响的车辆提供智能组网功能。

另外，中感微积极开发新的应用场景，将已有产品应用于蓝牙无线麦克风、蓝牙K歌宝等项目正在试产验证阶段。

对于音频传感网SoC芯片业务的未来发展，中感微表示，将进一步着眼于AIoT智能物联网及汽车传感网的发展方向，研发超低功耗音频人工智能芯片及车规级物联网视音频芯片。

消费电子需求下行，中感微业绩或受大客户拖累

不过，对于智能物联网及汽车传感网产品的研发需要投入巨大费用以及时间。对于在快速迭代的消费电子市场中尝到甜头的中感微而言，以目前的规模和体量去投入需要长达几年都不一定有成效的车规级物联网视音频芯片。在报告期及未来可预见的期间内，中感微仍将会保持较大的研发支出，这无疑将让自己面临高不确定性的风险。

而且，中感微近三年还没实现盈利，也就是说其研发投入没有来自经营产生的“活水”。报告期各期，扣除非经常性损益后属于母公司所有者的净利润分别为-837.95万元、-1,577.01万元和-2,180.58万元。若未来一段期间无法盈利，即使IPO成功上市后，仍可能会造成现金流紧张，对其业务拓展、研发投入、市场开发等方面都将造成负面影响；甚至可能触发退市条件，面临退市风险。

发迹于消费电子的中感微，对这个领域的市场竞争激烈程度应该非常清楚。如果在快速迭代的消费电子领域，不能对技术、产品及行业的发展趋势做出正确判断、出现决策失误或技术研发实力未能与行业及公司发展的节奏相匹配，将导致公司无法快速、及时地推出符合市场需求的新产品，从而错失新的市场机会，对公司的市场竞争力和未来持续经营发展造成不利影响。

从前文不难看出，中感微对哈曼国际高度重视。报告期各期，中感微对前五大客户销售收入占当期营业收入的比例分别为84.94%、94.74%和96.95%，其中第一大客户创高鑫的销售收入占当期营业收入的比例分别为66.20%、84.18%和85.69%。而创高鑫对应的主要终端品牌客户正是哈曼国际，集中度相对较高。

哈曼国际于2017年被三星电子收购，目前为三星电子全资子公司。根据三星电子年报显示，2020年受新冠疫情影响，哈曼国际营业收入同比下降8.9%。有业内同行告诉笔者，在消费需求下行背景下，消费者对价格更敏感。对价格高的高端产品需求会下滑，转而用更平价的产品作为替代。

疫情持续影响全球已经三年，地缘政治加之全球通胀，消费电子尤其是高端产品的消费需求受到冲击。因此，未来哈曼国际的高端产品表现如何也将极大地影响到中感微的业绩水平。

为此，尽管中感微称与主要客户均已建立长期稳定的合作关系，但若哈曼国际等主要客户因为自身经营、国际贸易环境发生重大不利变化等原因减少或终止从中感微采购，或在新产品开发、新客户和新市场开拓等方面未能及时取得成效，中感微未来如何实现扭亏？

（校对/黄仁贵）