在新能源汽车、储能等新兴市场持续景气拉动下，我国形成了完整的电池产业链体系，并涌现出宁德时代、比亚迪（弗迪电池）、国轩高科、亿纬锂能、欣旺达、中创新航等一批全球领先的锂电池供应商。
除了头部企业，更多锂电池企业也陆续在工规级、车规级市场脱颖而出，其中，江苏正力新能电池技术股份有限公司（简称“正力新能”）也在部分造车新势力加持下，近年业绩快速成长，并于近期开启了港交所IPO新征程。
不过笔者分析发现，即便背靠全球最大的汽车玻璃制造商福耀玻璃，正力新能仍难获得主流主机厂的认可，主力客户数量少；在此背景下近年还出现产能利用率大幅下降的情况，截至今年Q1，产能利用率已不足三成，由此，其拟IPO募资扩产的必要性受到市场质疑。
优质客户少又踩雷威马汽车
正力新能由福耀玻璃两位前副总经理曹芳、陈继程设立并控股，目前二人合计持有64.6%股份，曹芳同时是福耀玻璃创始人兼董事长曹德旺胞妹，福耀玻璃作为全球最大的汽车玻璃供应商，拥有庞大的主机厂客户资源。
不过，从福耀玻璃走出来的正力新能却没有多少家客户。
根据介绍，2021年-2024年Q1（下称“报告期”），正力新能的主要客户有威马汽车、一汽红旗、广汽集团（含广汽传祺、广汽丰田等）、零跑汽车、上汽通用五菱、上汽通用、神龙汽车等主机厂，以及明美新能源、客户A、客户B、宁波德业储能等电池系统制造商、贸易商。
纵观这些客户，仅威马汽车、零跑汽车、上汽通用五菱高度聚焦新能源汽车领域，报告期各期，正力新能第一大客户分别为威马汽车、威马汽车、零跑汽车、广汽集团，分别实现营收8.28亿元、9.63亿元、11.79亿元、3.47亿元，占当期营收比重分别为55.2%、29.3%、28.3%及47%，多次出现第一大客户营收占比达50%左右的情况。
若统计前五大客户贡献的营收表现，正力新能对大客户的依赖度更为明显，报告期各期合计分别创收13.37亿元、29.73亿元、32.38亿元、6.39亿元，占各期营收比重分别为89.1%、 90.4%、77.8%及86.6%。
而可比锂电池企业中，前五大客户营收占比普遍在30%左右，欣旺达、珠海冠宇两家核心业务聚焦于消费市场的锂电池公司，前五大客户营收占比也仅在50%左右，均不及正力新能的表现。
值得注意的是，在有限的客户资源中，正力新能多家客户面临发展困境，其中，前第一大供应商威马汽车自2022年以来出现经营困难的情况，目前已进入预重整状态，该车企发展遇阻，直接取消了对正力新能的电池采购，进而导致正力新能亏损由2021年的4.02亿元增至2022年的17.2亿元。
上汽通用五菱也面临销量暴跌的情况，其总销量（含燃油车）已连续2年下降，2021年-2023年分别为166.02万辆、160万辆、140.31万辆，其中宏光MINI EV月销量已从高峰期的超7万辆跌至目前1万辆出头。以燃油车为主的上汽通用自进入2024年以来，销量一路暴跌，其中7月同比下降72.02%至2.6万辆。
唯有零跑汽车展现出较强的爆发力，报告期各期交付量分别为4.31万辆、11.12万辆、14.12万辆、3.34万辆，呈持续增长趋势，有助于拉动正力新能电池出货量的增长，且进入今年Q2以来，该公司月交付量持续走强，今年1-7月累计交付已达10.88万辆。
更严峻的是，在其主力客户中，正力新能并非核心供应商，以零跑汽车为例，根据公开数据，C10车型无一使用正力新能电池；C11车型26个型号中，仅2个型号采用正力新能电池，中创新航才是主力供应商；正力新能电池主要用于C01车型，16个型号有4个型号为正力新能供货；T03车型中，或仅有外销版本有采用正力新能方案。
除了客户高度集中，正力新能还出现供应商高度集中的情况。
数据显示，报告期各期，正力新能对前五大供应商的采购额分别为10.79亿元、22.3亿元、13.68亿元、3.18亿元，占各期采购额比重分别为66.1%、64.2%、45.0%及52%，其中，对第一大供应商的采购额占总采购额比重分别为40.8%、38.2%、14.3%及19%。而可比公司中，对前五大供应商的采购比重整体保持在40%以内。
产能利用率不足三成
分析其营收还发现，新能源汽车所需的动力电池始终是正力新能的第一大创收来源，报告期各期分别为14.48亿元、31.16亿元、33.57亿元、6.42亿元，占营收比重分别为96.6%、94.7%、80.7%、87.1%。
根据弗若斯特沙利文数据，受益于全球电动汽车行业的增长，全球动力电池市场的装机量稳步增长，从2019年的120.1GWh增至2023年的716GWh，复合年增长率为56.2%，预计将进一步增长至2028年的3513.1GWh，复合年增长率为37.5%。
其中中国市场动力电池装机量从2019年的62.5GWh增长到2023年的389GWh，预计将以37.9%的复合年增长率进一步增长至2028年的1943.3GWh，占全球比重始终在50%以上。
受益市场景气，正力新能近年来一直在努力扩充产能，以满足下游市场持续壮大的发展需求。
据介绍，正力新能目前共有3个电芯生产基地，即常熟正力新能基地、常熟银河基地、南京正力新能基地，共配备15条生产线，电芯产品的总设计年产能达25.5GWh，届时将形成设计产能35.5GWh。
本次港股IPO，正力新能计划将募集资金用于常熟的新生产工厂建设，其中一期设计年产能约为10GWh，计划2024年10月动工，预计将于2025年启动试生产，届时将形成设计产能35.5GWh。剩余募集资金将用于该工厂二期建设，设计年产能约为15GWh，该期项目计划于2025年12月动工，并将于2026年启动试生产，届时将形成设计产能50.5GWh。
不过笔者分析发现，正力新能积极扩产的背后，却是产能利用率持续大跌，并处于去库存状态。
根据招股书披露数据，报告期各期，正力新能已形成的有效产能分别为1.3GWh、5.1GWh、14.5GWh、5.1GWh，对应各期的产量分别为0.9GWh、3.1GWh、7GWh、1.5GWh，产能利用率分别为69.23%、60.78%、48.28%、29.41%，至2024年Q1，其产能利用率已不足30%。
另根据动力电池产业创新联盟数据，2023年-2024年Q1，正力新能装车量分别为2.36GWh、5.39GWh、0.99GWh，扣除对应各期储能销量后，未装车的动力电池库存分别为0.74GWh、0.86GWh、0.39GWh，综合各项数据进一步分析得知，截至Q1末，正力新能未装车的动力电池库存（含发出库存）约0.8GWh时，超过Q1产量的50%，侧面反映出，该公司于今年一季度仍处于去库存阶段。
在这样的背景下，正力新能已有多条产线停产，其中，南京正力新能基地已从2022年年末开始停止生产活动，东莞正力新能也于2023年2月起停产。
事实上，随着近年市场投建项目陆续达产，而新能源汽车市场增速放缓，导致行业供需格局转换，已由供不应求转为供过于求，锂材、电芯价格纷纷暴跌，为稳住市场，减产、停产已成目前锂电产业链的发展常态。
而正力新能优质客户资源少，仅凭零跑汽车等少数主机厂难以消化其不断释放的产能，那么其募资投建新项目的必要性不免受到市场质疑。
（校对/邓秋贤）
